对于并购来说，理性的估值，才是成功的基石。资产不良往往能消解，资产之外的诸多东西，却往往难以预料。如何让并购来的企业不成为你的烧钱机器，在事前估值就要有一个清醒的铁算盘。
沱牌舍得混改失败成为近期媒体关注与议论的焦点，同时引发了酒类行业并购的讨论。截至笔者撰稿时沱牌舍得国有股权转让已经遭遇第二次延期。作为一名在二级市场上经常为上市公司定价的券商研究人员，我想就公司定价方法问题谈谈自己的看法。
一般来说，估算企业价值的常见方法有两种——绝对估值法和相对估值法。绝对估值法是将未来年度的预计现金流进行折现汇总，计算出当前的价值。由于估计未来年度现金流较为复杂，因而相对估值法更为通俗常用。相对估值是通过其他公司的价格用来作为目标公司定价的依据，其中最常用的便是市盈率倍数法。市盈率倍数法的核心估值公式为：公司市值=公司收益X市盈率倍数。公司收益比较简单，当年或者最近几年财务报表都有披露，也可用未来几年的预测值。市盈率倍数一般通过选择一组可比公司，并计算出可比公司的市盈率平均数得到，所以核心问题就是选择可比行业以及可比公司。
同业公司自然是第一类可比对象。万德资讯数据显示，2000年至今白酒行业市盈率(历史TTM，整体法，剔除负值)先是震荡上升，最高峰达到2007年的105倍左右，然后又震荡下行最低点在2013年9倍左右，2014年又反弹至接近17倍，目前仍处于这一水平。当然，进一步考虑到公司销售规模、品牌地位、竞争格局等还可作二级分类，以便更接近考察公司的合理市盈率水平。
第二类可比对象我认为是国际烈酒公司，比如知名的帝亚吉欧、保乐力加等。彭博资讯数据显示，这些国际烈酒巨头的市盈率近年来波动较小，平均水平在20倍左右，对应的净利润增速在10%左右，与国内白酒龙头公司增速接近。不过考虑到产品种类、市场范围、治理结构等因素，我个人倾向认为国际烈酒公司相对优于国内白酒公司，这也意味着应该获得更高的估值，所以笔者认为20倍市盈率目前应该是国内白酒龙头的上限，只有快速增长或市值偏小的白酒公司可以获得一定溢价。
第三类对象我认为可以对照其他主流食品饮料子行业，比如啤酒、乳制品、肉制品。从2014年各子行业利润增速看，乳制品>啤酒>肉制品>白酒。考虑到限制三公消费、宏观经济减速以及人口老龄化等多方面因素，笔者认为未来十年乳肉制品增速将快于酒精饮品。目前各子行业的市盈率依次为啤酒(34倍)、乳制品(28倍)、肉制品(20倍)。白酒市盈率虽然最低，但是结合盈利增速来看有其合理性。
完成一项收购是非常复杂的事情，公司定价又是其中最核心的矛盾，免不了讨价还价。不过万变不离其宗，上述分析企业价值的基本框架还是有广泛适用性的，供各位想出售或想收购的老总们参考。
