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从沱牌舍得混改失败看企业并购

2015-03-22 10:25  佳酿网 Www.Jianiang.Cn 中国酒业新闻 字号:【】【】【】   参与评论

对于并购来说,理性的估值,才是成功的基石。资产不良往往能消解,资产之外的诸多东西,却往往难以预料。如何让并购来的企业不成为你的烧钱机器,在事前估值就要有一个清醒的铁算盘。

沱牌舍得混改失败成为近期媒体关注与议论的焦点,同时引发了酒类行业并购的讨论。截至笔者撰稿时沱牌舍得国有股权转让已经遭遇第二次延期。作为一名在二级市场上经常为上市公司定价的券商研究人员,我想就公司定价方法问题谈谈自己的看法。

一般来说,估算企业价值的常见方法有两种——绝对估值法和相对估值法。绝对估值法是将未来年度的预计现金流进行折现汇总,计算出当前的价值。由于估计未来年度现金流较为复杂,因而相对估值法更为通俗常用。相对估值是通过其他公司的价格用来作为目标公司定价的依据,其中最常用的便是市盈率倍数法。市盈率倍数法的核心估值公式为:公司市值=公司收益X市盈率倍数。公司收益比较简单,当年或者最近几年财务报表都有披露,也可用未来几年的预测值。市盈率倍数一般通过选择一组可比公司,并计算出可比公司的市盈率平均数得到,所以核心问题就是选择可比行业以及可比公司。

同业公司自然是第一类可比对象。万德资讯数据显示,2000年至今白酒行业市盈率(历史TTM,整体法,剔除负值)先是震荡上升,最高峰达到2007年的105倍左右,然后又震荡下行最低点在2013年9倍左右,2014年又反弹至接近17倍,目前仍处于这一水平。当然,进一步考虑到公司销售规模、品牌地位、竞争格局等还可作二级分类,以便更接近考察公司的合理市盈率水平。

第二类可比对象我认为是国际烈酒公司,比如知名的帝亚吉欧、保乐力加等。彭博资讯数据显示,这些国际烈酒巨头的市盈率近年来波动较小,平均水平在20倍左右,对应的净利润增速在10%左右,与国内白酒龙头公司增速接近。不过考虑到产品种类、市场范围、治理结构等因素,我个人倾向认为国际烈酒公司相对优于国内白酒公司,这也意味着应该获得更高的估值,所以笔者认为20倍市盈率目前应该是国内白酒龙头的上限,只有快速增长或市值偏小的白酒公司可以获得一定溢价。

第三类对象我认为可以对照其他主流食品饮料子行业,比如啤酒、乳制品、肉制品。从2014年各子行业利润增速看,乳制品>啤酒>肉制品>白酒。考虑到限制三公消费、宏观经济减速以及人口老龄化等多方面因素,笔者认为未来十年乳肉制品增速将快于酒精饮品。目前各子行业的市盈率依次为啤酒(34倍)、乳制品(28倍)、肉制品(20倍)。白酒市盈率虽然最低,但是结合盈利增速来看有其合理性。

完成一项收购是非常复杂的事情,公司定价又是其中最核心的矛盾,免不了讨价还价。不过万变不离其宗,上述分析企业价值的基本框架还是有广泛适用性的,供各位想出售或想收购的老总们参考。

关键词:沱牌舍得 并购  来源:酒业财经 作者:闻宏伟
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