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中金为何给古井贡“泼冷水”?

2016-11-28 09:28  中国酒业新闻  佳酿网  字号:【】【】【】  参与评论  阅读:

在古井贡的发展被普遍看好的情况下,中金公司出了一份中性的研报,认为古井贡省内库存上升,利润持续偏低,渠道动力衰减,并购黄鹤楼也很难有大的爆发。由此得出结论,古井贡17年营收下降是大趋势。对于中金的研报,你如何评价?

公司近况

近期,我们对合肥、芜湖、武汉等区域白酒市场进行了调研。古井贡安徽省内渠道库存预计从年初的2~3 个月上升到目前的3~4 个月水平,渠道利润持续偏低,公司的销售费用率难以下降,渠道动力继续衰减。

但古井贡酒年份原浆品牌势能在安徽市场仍处释放期,将继续受益安徽消费升级,我们预期古井品牌16/17 年增速6.2%/4.7%,有别于市场对古井10~15%的增速预期,受春节因素影响,未来两个季度业绩波动相对较大。

评论

安徽80~150 元白酒消费升级高峰期结束,市场竞争依然激烈,增速下降是趋势:

1)百元价位白酒整体增长乏力,年增速不足10%,主要来源于人口结构老化,健康意识提升、汽车销售强劲等。

2)安徽市场口子窖、洋河下沉渠道到县乡市场,实现15~20%高增长。迎驾、金种子、文王、高炉家、宣酒等也在进一步聚焦80~200 元的消费升级价格带,推广渠道利润较高的新产品。

3)公司省外扩张难度大,更多依赖省内增长。

古井大规模渠道费用和扁平经销商的生意模式面临挑战。

1)公司主导重点市场销售,承担大部分终端管理与费用投入,渠道商更多扮演配送商角色。以合肥为例,公司配备约1000 余业务和促销人员管理市场。

2)公司产品出厂价格高于零售价格约40%,给予渠道大量的返酒和部分现金实现渠道商盈亏平衡,实际的投资回报率低于报表公布数据。

3)预计进一步增长更加依赖现金费用投入和大幅度降低团购商门槛,渠道库存难以进一步增加,2017年实际营收增长速度下降是趋势。

湖北市场竞争激烈,黄鹤楼酒处于恢复期。

1)湖北白酒市场格局类似安徽,地产品牌把持200 元以下价位,包括白云边、劲酒、枝江、稻花香等。

2)古井贡酒入主黄鹤楼短期增长来源于恢复性增长,黄鹤楼12/15 年产品在80/120 元价位竞争激烈,期待爆发增长难度较大。

估值建议

调整16/17 年营收+0.4%/+2.6%至59.71/64.95 亿元,净利润调整+0.2%/-2.8%至8.30/8.76 亿元。上调17 年目标价3.1%至49.5 元,来自估值切换,对应2017 年28.4x P/E,维持中性。

风险

公司对营收有较大的调整空间,但是利润波动更大。

    关键词:古井贡酒 徽酒  来源:白酒上市公司  邢庭志 袁霏阳
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